核心观点

近期理财存续规模回升，但规模的稳定性仍存隐忧，主要是因为现阶段不同期限的理财产品呈现分化趋势，短期限理财规模持续回升，然而这部分资金稳定性不强，申赎受到的时间限制不多，中长期理财规模受到居民风险偏好保守的影响，短期内增长动力较弱。理财规模回升短期仍会增加债市的配置压力，但品种结构的短期化加大了潜在的赎回风险，导致理财资产端也更倾向于短久期、低波动的资产。此外，城投的信用风险仍是主要的潜在风险点。

近期理财规模回升

(资料图片)

近期引导负债端利率下行，推动存款部分转入理财。由于风险偏好差异不明显，对于居民而言，理财与存款长期存在跷跷板效应。自今年3 月以来，银行定期存款利率陆续下调，银行协定存款及通知存款自律上限近期也出现下调，存款对居民的吸引力渐趋减弱，部分资金转入理财。此外，近日理财净值表现出色，主要原因在于理财资金近五成配置于债券（根据2022 年理财市场年报），而今年利率整体小幅下行，这也使得理财的收益表现较为可观，单位破净率已从去年年底超29%的峰值水平持续下降，今年5 月已低于5%。

理财规模的回升主要靠现金管理类产品支撑

近3 个月，根据普益标准数据，理财存续规模增量近七成来自现金管理类产品，这表明投资者的配置需求向短端倾斜。目前经济复苏偏弱，基本面环境较为复杂，股市表现较为一般，此前疫情期间居民消费、投资以及房产购买开支较少，积攒的超额储蓄部分开始回流理财市场，居民本身的风险偏好也趋于保守，因此短期内理财需求和新发都集中在短久期资产上。

理财规模回升≠规模稳定性

从发行量和募集规模的角度来看，尽管理财规模在4 月份回归增长后，产品发行量和募集规模都呈现出了增长的态势，但进入5 月份之后，理财产品发行增速与募集规模出现背离，即发行量多而募集规模小，幅度之大为2021年以来首次出现。这一是因为理财产品的业绩基准降至近两年新低，导致了吸引投资者的效力有限；二是因为投资者开始担忧理财产品的保本能力，即使理财业绩表现持续好于存款，存款理财化的转换效率也会受限。

理财品种结构变得短期化

目前理财品种结构分化，居民购买理财以现金类为主，偏好明显。去年年底，由于定开产品的净值波动较大，居民普遍选择了赎回，导致中长期理财产品规模下降。受到理财破净的伤害，居民对中长期理财产品的接受度也相对较低，更倾向于选择短周期的产品。因此，现金管理类等短周期产品的规模增长较为显著，而中长期定期产品则面临发行量不足的困境。此外，理财市场规模争夺不减，加剧了以上分化。各机构的容错空间较小，从而加剧了上述的分化。

理财短期化对债券市场的影响

第一，理财规模扩张，短期仍会增加对债市的配置压力。第二，短期理财占比提升，赎回风险较大，理财倾向于配置波动小、短久期的品种，宁可少赚不能亏钱。第三，城投的信用风险仍是主要的潜在风险。根据理财市场年报，2022 年理财的信用债配置比例超过45%。考虑到市场上城投债占非金融企业债券的50%以上，一旦出现信用风险事件，需要提防赎回反馈效应。

风险提示：理财产品创新力度加大，货币政策超预期收紧，居民投资风险偏好变化。

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